方正證券1月25日發布徐工機械研究報告，報告摘要如下：　　

公司是工程機械領軍企業。

（1）底蘊深厚。集團前身華興鐵工廠成立於1943 年，至今70 多年曆史，勇攀技術高峰，2015 年徐工集團成為中國工程機械行業第一品牌。

（2）公司多個產品行業第一，所有產品均處行業第一梯隊。公司汽車起重機、隨車吊、履帶吊、壓路機、平地機、旋挖鑽機、水平定向鑽、舉升類消防車等產品行業第一，裝載機、攤鋪機等產品均處行業前3。

（3）定增過會有助公司做大做強。定增加碼布局高空作業平台、環境產業等新興產業以及海外市場，持續成長性可期。

2017-2019 年基於對投資中性偏保守的假設，判斷公司作為工程機械龍頭營收端至少保持穩定增長，疊加報表修複盈利能力持續回升，淨利潤重回快速增長通道。

（1）受益國內存量設備更新周期到來+國外市場蓬勃發展+競爭格局持續優化，公司營收端至少保持穩定增長：①受益更新換代和出口，我國工程機械行業2018-2019 年在2017 年高增長的基礎上還能有平穩增長。我國工程機械已經進入為期5年左右的更新換代周期，需求結構較2011 年之前發生了很大變化，現在更新換代和出口需求占比日益提升，投資拉動的存量新增需求占比日益下降。結合我們2017 年8 月起重機行業深度報告的分析，以及綜合考慮廠家“以舊換新”政策以及環保督查日趨嚴格加速更新換代，汽車起重機行業2017 年更新換代、出口占比分別為44.87%、14.63%，行業2017-2019 年增速預計分別為130.9%、9.2%、6.38%，其中2018-2019 年還能有平穩增長主要受益更新換代和出口需求。②行業競爭格局不斷優化，公司作為龍頭企業增速高於行業。以移動起重機為例，CR3 持續提升接近90%，集中度提升趨勢明顯，公司龍頭地位顯著，增速不會低於行業。

（2）公司報表修複盈利能力持續回升，利潤端增速顯著高於營收端增速。①新增資本開支有限，毛利率進入上行通道。公司產能擴張周期主要在2011-2013 年，未來新增資本開支有限，伴隨銷量自2016 年下半年走出底部，單位固定成本下降，規模效應加強，毛利率呈現上行趨勢。②公司主動改善經營質量，期間費用率呈現下行趨勢。大幅提高首付款比例是最重要的提高經營質量的措施之一，使得公司經營性現金流明顯好轉，有息負債下降，期間費用率呈現下行趨勢。③逐步出清曆史包袱，資產減值損失率呈現下降趨勢。曆史包袱主要包括存貨、應收賬款以及表外的或有負債蘊含的風險，隨著不良存貨的處置、追回應收賬款等措施，當期資產減值損失/當期營收呈現下行趨勢。④預計上述報表修複的過程至少持續2017-2019 年，在此期間公司淨利率有望從2016 年1.28%的水平逐步修複到10%左右的水平，是利潤端增速顯著高於營收端增速的最主要原因。

集團挖機資產存在注入預期，未來有望再造一個“徐工機械”。徐工集團挖機在技術、渠道和核心零部件獲取能力等方麵均具備優勢，2017 年國內市占率已超9.89%，行業排名第三，僅次於三一重工、卡特彼勒，該資產如若能按此前承諾注入公司，根據我們對挖機行業的理解，並且對標三一重工挖機的盈利貢獻，假以時日，未來有望再造一個“徐工機械”，打開公司中長期成長空間。

投資建議：基於現有業務，預計公司2017-2019 年收入分別為297、328、357 億元，同比增長分別為75.89%、10.34%、8.96%；歸母淨利潤分別為10.58、15.46、22.89 億元，同比增長分別為407.37%、46.16%、47.99%，2017-2019 年對應PE 分別為24.70、16.90、11.42 倍，相比同類公司卡特彼勒、日本小鬆、三一重工，目前已被低估。若考慮集團挖機資產注入，則公司產品布局和行業地位更上一層樓，目前市值將被嚴重低估。維持強烈推薦評級。

風險因素：經濟斷崖式下跌，海外業務拓展受挫。(本文來自方正證券)